נשאלת השאלה: האם שווי חברה הינו סכום אחד שכל מעריך שווי יגיע אליו בהעריכו את שוויה? או שמא קיים מרווח שווי או אולי אין שווי מוסכם וחד משמעי כלל?


כשמדובר בחברה ציבורית, ניתן למצוא את שווי השוק שלה בכל יום מסחר נתון, באתר הבורסה, אך מה הדין לגבי חברות פרטיות שאינן נסחרות בשוק ההון?. לשם כך קיימות מתודולוגיות סדורות המאפשרות להגיע לשווי החברה תחת הנחות מסוימות המביאות בחשבון את הציפיה לפעילותה העתידית של החברה ותוך התבססות על פעילותה בעבר.


השיטות המקובלות להערכת שווי חברה


שיטת הערכת שווי מקובלת הינה "שיטת ההשוואה", לפיה בוחנים עסקאות מכירה שבוצעו בסמוך למועד ההערכה, בחברות "דומות" לחברה המוערכת ומסיקים מכך על שווי החברה, לאחר ביצוע התאמות. חסרונה של שיטה זו בהיעדר עסקאות שנתוניהן מפורסמים בשוק הפרטי, אשר ניתן להשוותן.


שיטה נוספת המקובלת להערכת שווי חברה, ידועה כ"שיטת המכפיל". בהתאם לשיטה זו מכפילים פרמטר חשבונאי של החברה בגורם קבוע ומכפלה זו משקפת את שווי החברה. לכל פרמטר חשבונאי קיים גורם מכפיל שונה.


לדוגמא, חברה שמחזור הכנסותיה השנתי 10 מיליון שקלים ומכפיל ההכנסות שנקבע לה - 3, שוויה יוערך ב-30 מיליון שקלים. אם נבחר להעריך את שווי החברה לפי מכפיל הרווח התפעולי (EBIT), נניח שמכפיל הרווח התפעולי שנקבע לה - 5 והרווח התפעולי הנו 6 מיליון שקלים, גם במקרה זה, המכפלה תצביע על שווי חברה של 30 מיליון שקלים.


שיטה זו קלה ליישום אך אינה מדויקת ואינה מביאה בחשבון את ההתפתחות העתידית של החברה, את נכסיה והתחייבויותיה והיא מסתמכת על מכפילים כלליים שאינם משקפים את הפעילות הספציפית של החברה הנבחנת.


השיטה שבה נעשה שימוש בהערכת שווי כ"עסק חי", זאת אומרת, כעסק פעיל, אשר צפוי להמשיך ולפעול לאורך שנים, נקראת שיטת "היוון תזרים המזומנים". שיטה זו אף קבלה את אישור בתי המשפט בישראל ובעולם, כשיטה הראויה להערכות שווי חברות ויתרונה בכך שהיא מתייחסת לפעילותה הספציפית של החברה המוערכת, היא חוזה ומעריכה את פעילותה בשנים הבאות ומתחשבת בנכסים וההתחייבויות שלה.


בשיטה זו, מעריך השווי לומד את פעילות החברה המוערכת, חוקר את הסביבה העסקית בה היא פועלת, את מתחריה, את הרגולציה החלה עליה והשינויים הצפויים להתרחש, בוחן את יתרונותיה וחסרונותיה מול השוק, ומעריך את ההזדמנויות והאיומים על קיומה, בוחן את התחזית הכלכלית לשנים הקרובות ולאחר תהליך המחקר, בונה תחזית לפעילותה העתידית של החברה למספר השנים הקרובות.


תחזית זו מניחה את שיעור הצמיחה בהכנסות (חיובית או שלילית), שיעור הרווח הגולמי, שיעור ההוצאות, שיעור הרווח הנקי וכן את ההון החוזר הנדרש לשם תמיכה בפעילות החזויה, את ההשקעות הצפויות בחברה וסכומי הפחת החשבונאי. לאחר ביצוע החישובים הנדרשים, מגיע מעריך השווי לסכום המכונה "תזרים מזומנים חופשי" שהחברה צפויה להציג בכל שנה משנות פעילותה, בהתאם לתחזית. זהו למעשה תזרים המזומנים שיעמוד לרשות החברה, המשקף את הרווח לבעלי המניות ובעלי החוב של החברה (בעלי החוב: בנקים, בעלי מניות, ספקים וכדומה).


לאחר שמגיעים לסכום מסוים בכל אחת משנות התחזית ומכיוון שלסכום שיתקבל בעוד שנה יש ערך שונה מאותו סכום שיתקבל בעוד שלוש שנים, יש להביא את הסכומים השונים על פני שנות התחזית לערכם ליום ההערכה. פעולה זו מכונה "היוון".


שיעור ההיוון מחושב בהתאם לאופי החברה, רמת המינוף, רמת הסיכון שלה וגורמים נוספים. ככל ששיעור ההיוון יהיה גבוה יותר, שווי החברה יהיה נמוך וההיפך. לאחר חישוב תזרים המזומנים החופשי של החברה לתקופת התחזית, יש להעריך את שיעור צמיחת החברה לתקופה שלאחר תקופת התחזית ולאורך כל תקופת פעילותה ולהוון סכומים אלו.


שווי פעילות החברה יהיה סיכום של סכום תזרימי המזומנים החופשיים המהוונים הן לתקופת התחזית והן לתקופה שלאחר מכן. שוויה של החברה הוא סיכום של התזרים שהחברה המוערכת תוכל ליצר לבעלי המניות מיום ההערכה ולמשך כל שנות פעילותה, בניכוי התחייבויותיה הפיננסיות.


כיצד לבחור מעריך שווי לחברה?


הערכת שווי חברה היא מלאכה מורכבת הדורשת ניסיון רב וידע פורמאלי רחב בתחום. כפי שכבר הובן, מעבר לעבודת החישובים והשימוש בנוסחאות השונות, לביצוע ההערכה נדרשת מערכת הנחות יסוד המשמשת בבסיס הערכת תחזית הפעילות של החברה.


לשם כך, נדרשת מיומנות רבה המחייבת בדיקות מעמיקות שניתן לתקף אותן והבנה עסקית משמעותית. לפיכך, מומלץ לבחור מעריך שווי בעל ניסיון, המכיר את תחום פעילות החברה המוערכת והנו בעל ניסיון לא רק בפן החישובי אלא בתחום העסקי הן בייזום, בהקמה ובניהול חברות.


יוסי דקל, מעריך שווי - M.B.A, C.L.U (Isr.) CFV, PRA, LRA